автор:Хорди Виссер Перевод: Шан Оппа, Golden Finance
Падение рынка – это факт
Честно говоря, текущие настроения на криптовалютном рынке крайне плохие.
Индекс S&P 500 приближается к рекордному максимуму, индекс Nasdaq стремительно растет, цена на золото превысила $4300, а акции технологических компаний продолжают восстанавливаться. По всем традиционным показателям мы находимся в рыночной среде с растущей склонностью к риску – капитал перетекает в рисковые активы, а доверие инвесторов велико.
А как насчет Биткойна? Было почти тихо.
В сторону, вбок, изменчиво, скучно — какое бы слово вы ни использовали для описания, оно не сможет скрыть разочарование, охватившее сообщество. Твиттер был полон тревожных вопросов вроде:Почему все остальные активы растут, а Биткойн молчит?
Когнитивный диссонанс ощутим. Биткойн-ETF успешно запущен и продолжает привлекать приток средств каждый месяц, институциональное внедрение продолжает ускоряться, принят Закон о гениальности и готовится Закон о ясности, нет никаких регулятивных мер, никаких серьезных хакерских атак и никакого краха основной истории. Все факторы, которые должны были сыграть роль, стали реальностью.
Однако реальность такова, что, хотя мы наблюдаем рост других активов, Биткойн остается в стагнации.
Мои растущие связи с криптосообществом за последние несколько лет открыли мне уникальную перспективу. Я обратил внимание как на традиционную финансовую систему, так и на криптоэкосистему, и постепенно обнаружил знакомую закономерность — она напомнила мне традиционные рынки, с которыми я сталкивался, когда рос. Сходства поразительны, и различия столь же поразительны, но иногда сходство проявляется неожиданным образом.
Что, если все ошиблись?
Что, если с Биткойном не возникнет никаких проблем и он наконец-то проведет IPO в традиционном финансовом смысле?
Мост между двумя мирами
Мой путь в криптовалюту был поучительным. По сути, я не отказался от своего понимания традиционных рынков, а скорее рассматривал отрасль через эту призму. Для меня становится все более очевидным, что, несмотря на свое революционное и по своей сути децентрализованное происхождение, Биткойн действует по экономическим законам, столь же старым, как и сам капитализм.
Ранние инвесторы берут на себя огромные риски и должны быть щедро вознаграждены, если их инвестиции увенчаются успехом. Но дело в том, что в конечном итоге им необходимо реализовать эти выгоды: им нужна ликвидность, им нужны каналы выхода, им нужна диверсификация.
На традиционных рынках этот узел называется IPO. Это момент, когда первые верующие обналичиваются, основатели достигают финансовой свободы, а венчурные капиталисты возвращают капитал партнерам с ограниченной ответственностью. Это не провал, а признак успеха. Компания не умирает в ходе IPO, а завершает трансформацию и взрослеет, а ее пакеты акций диверсифицируются.
Биткойн никогда не проходил традиционное IPO, потому что за ним не стоит физическая компания. Однако экономические законы не исчезнут из-за различных структур, они лишь появятся в других формах.
Отклонение, раскрывающее правду
Давайте поговорим о том, что на самом деле происходит на современном рынке.
В прошлом движение Биткойна было в значительной степени синхронизировано с акциями технологических компаний и тесно связано с ликвидностью и склонностью к риску. В течение многих лет направление Биткойна примерно предсказывалось, глядя на Nasdaq. Но начиная с декабря 2024 года эта корреляция полностью нарушилась.
Это сбивает с толку многих людей — алгоритмические трейдеры, импульсные инвесторы ломают голову. Когда рисковые активы обычно растут, а Биткойн отсутствует, на рынке возникает мнение, что с Биткойном что-то не так.
Но, судя по традиционному рыночному опыту, именно это и произойдет в период распространения чипов IPO.
Когда компания становится публичной и ранние инвесторы начинают сокращать свои активы, цена ее акций часто вступает в фазу консолидации, даже если общий рынок растет. Почему? Потому что в этом есть определенная логика: ранние инвесторы не продавали в панике, а планировали сократить свои позиции. Они осторожны, не хотят снижать цену акций, и терпеливы — они ждут несколько лет и не против потратить еще несколько месяцев, чтобы убедиться, что снижение пройдет гладко.
В то же время новые инвесторы будут входить с осторожностью. Они не гонятся за максимумами, а постепенно наращивают позиции во время откатов, ожидая завершения раздачи фишек, прежде чем увеличивать инвестиции.
Результат: боковой поворот, который всех свел с ума. Фундаментальные показатели хороши, рынок в целом растет, но цена акций вообще не движется. Если вы мне не верите, просто взгляните на Circle или Coreweave — они выросли в первые дни после IPO, а затем вступили в фазу консолидации.
Это звучит знакомо?
Если спад Биткойна вызван макрофакторами, он должен падать вместе с рисковыми активами, а не против них. Если мы действительно находимся в крипто-зиме, вся индустрия должна испытать панику, капитуляционные продажи и скоординированный спад. Но реальность такова, что мы видим более конкретный сценарий: кто-то планомерно и терпеливо сокращает свои активы при стабильных покупках.
Эта распродажа была сигналом того, что я достиг своей цели и пришло время выходить, а не то, что я паниковал.
растущее количество доказательств
Затем я получил неожиданное, но, возможно, запоздалое подтверждение.
Во время недавнего отчета Galaxy Digital Майк Новограц объявил, что компания продала клиенту биткойны на сумму 9 миллиардов долларов. 9 миллиардов долларов – вдумайтесь в эту цифру. Это не панические продажи розничных инвесторов и не отмывание трейдеров, а запланированный выход огромных позиций первых гигантов в этой области.
Но они просто фиксируют прибыль и обналичивают ее – именно то, что должны делать ранние инвесторы, когда активы созреют и на рынке появится достаточно ликвидности, чтобы поддержать крупномасштабный выход.
Дело в том, что этот ранний гигант не одинок.
Если вы знаете, как интерпретировать данные в цепочке, вы можете ясно увидеть тенденцию: старые монеты, которые не перемещались годами (некоторые из них бездействовали с тех пор, как биткойн был однозначным), внезапно становятся активными. Не концентрированная вспышка, не панический сдвиг, а устойчивое и планомерное движение с этого года (особенно после лета). Адреса, которые хранили биткойны, когда это был еще эксперимент шифропанка, наконец-то начинают перемещать свои активы.
Посмотрите на индекс страха и жадности, а затем посмотрите на настроения на социальных платформах: моральный дух сообщества низок, а розничные инвесторы капитулируют. Это типичное эмоциональное состояние, которое возникает, когда умные деньги раздают фишки слабым держателям.
Но что большинство людей упускает из виду, так это то, что эти настроения на самом деле являются бычьим признаком, если их понимать на нынешнем этапе.
Менталитет ранних держателей
Поставьте себя на мое место: предположим, что вы были человеком, который добыл биткойн в 2010 году, или ранним инвестором, который купил его за 100 или даже 1000 долларов.
Вы пережили крах биржи Mt.Gox, многочисленные запреты в Китае, медвежий рынок 2018 года, пандемию COVID-19, неопределенность регулирования и более десяти лет, когда ведущие СМИ называли Биткойн мошенничеством.
Вы решили верить, когда в это почти никто не верил; вы пошли на риск и в конечном итоге добились успеха — развитие Биткойна превзошло почти все ожидания.
Но что делать теперь?
У вас достаточно богатства, чтобы изменить судьбы поколений, и ваши условия жизни изменились. Может быть, вы выходите на пенсию, может быть, ваши дети собираются учиться в колледже, может быть, вы хотите заняться искусственным интеллектом, купить яхту уровня Джеффа Безоса, начать бизнес или просто насладиться плодами многих лет терпеливого ожидания.
Теперь вы, наконец, можете выйти из своей позиции, не разрушая рынок.
Это беспрецедентная возможность.
Рынок уже много лет лишен достаточной ликвидности. Если бы в 2015 году вы захотели продать биткойны на 100 миллионов долларов, это неизбежно привело бы к обвалу цен; в 2019 году продажа $1 млрд столкнется с той же проблемой — рынок не сможет выдержать столь масштабное давление продаж.
Но сейчас все по-другому: ETF обеспечивают институциональные покупки, крупные компании добавляют биткойны в свои балансы, а суверенные фонды благосостояния вступают в игру. Рынок наконец-то созрел до такой степени, что ранние держатели могут выйти из крупных позиций, не вызывая хаоса.
Более важным выводом является то, что они решают сократить свои активы в условиях растущей склонности к риску именно потому, что в данный момент у покупателей имеется достаточно средств. Когда фондовый рынок растет, уверенность высока и ликвидность в изобилии, это лучшее время для распределения фишек. Паническая продажа приведет к снижению цены Биткойна, а сокращение активов, когда другие активы укрепляются, является просто разумным бизнес-решением.
Это момент, которого ждали ранние киты: им нужна не конкретная цена (цена уже достигнута), а ликвидность, глубина рынка и возможность по-настоящему выйти.
Миссия выполнена, Биткойн доказал свою ценность, и теперь пришло время пожинать плоды.
Почему сейчас не медвежий рынок
Я уже слышу скептицизм: похоже, вы оправдываете медвежий рынок в конце четырехлетнего цикла.
Этот скептицизм вполне обоснован, поэтому поговорим о существенных различиях в нынешней ситуации.
Медвежьи рынки движимы страхом, ухудшением макроэкономических условий и потерей доверия к основным теориям. Помните 2018 год? Биржи рухнули одна за другой, ICO были разоблачены как мошенничество, и вся индустрия пропахла мошенничеством — люди продавали, потому что боялись, что Биткойн упадет до нуля.
Помните март 2020 года? Разразилась глобальная эпидемия, и все активы резко упали: люди продавали их, чтобы получить наличные, чтобы выжить.
Но нынешняя ситуация совершенно иная.
Сегодня фундаментальные основы Биткойна, пожалуй, самые прочные за всю историю: ETF, которые раньше считались невозможными, одобрены, институциональное внедрение ускоряется, халвинг идет по графику (каждые четыре года, как по часам), сетевая безопасность находится на новых максимумах, хешрейт находится на рекордно высоком уровне, распространение стейблкоинов растет, токенизация активов продвигается, сетевые эффекты вот-вот приведут к взрыву объема транзакций – видение криптоиндустрии, наконец, становится реальностью.
Тем не менее, каждый должен помнить: прошло всего три года с самого темного часа криптоиндустрии (обвал цен, раскрытие мошенничества, негативная реакция со стороны регулирующих органов). Цены на альткойны по-прежнему на 20–50 % ниже своих максимумов на тот момент. За последние два года Биткойн поддерживал всю отрасль.
Венчурный капитал и хедж-фонды когда-то были крупными инвесторами в криптоиндустрию, но рухнули после того, как лопнул пузырь. Они все еще восстанавливаются после потерь в инвестициях в криптовалюту и SaaS, пострадавших от развития искусственного интеллекта.
Нынешние продавцы не теряют уверенности, они выигрывают – и в этом ключевое отличие.
На медвежьем рынке покупатели исчезают, а цены падают, потому что все хотят выйти, но никто не хочет войти. Но посмотрите на реальность: Биткойн консолидируется, а не рушится. Ордера на покупку преодолевали каждый откат, и цена не достигла нового минимума, а осталась в пределах диапазона.
Покупатели действительно приходят, но не агрессивно или эмоционально. Они терпеливо выстраивают позиции и ждут завершения раздачи фишек.
Это соответствует схеме периодов блокировки, истекающих после крупных IPO: акции не падают, а консолидируются; ранние инвесторы сокращают свои активы, а новые долгосрочные держатели наращивают позиции; капитал переходит из рук мечтателей в руки институциональных инвесторов.
Уроки, извлеченные из традиционных рынков
Если вы хотите понять нынешнюю стадию развития Биткойна, вы можете также посмотреть на тенденции великих технологических компаний после их IPO.
Amazon вышла на биржу в 1997 году по цене 18 долларов за акцию, за три года выросла до 100 долларов и оставалась практически неизменной в течение следующих двух лет, даже несмотря на то, что интернет-индустрия продолжала расти. Почему? Поскольку ранние инвесторы и сотрудники наконец получили ликвидность, они начали сокращать свои активы. Многие люди, которые верили в Amazon по цене 1 доллар, обналичили деньги по 100 долларов. Они сделали правильный выбор и в итоге получили 100-кратную отдачу. Но акции должны выдержать это давление со стороны продавцов, чтобы продолжить рост.
После IPO Google в 2004 году цена ее акций консолидировалась в течение последних двух лет; Facebook (теперь Meta) также пережил подобную ситуацию в 2012-2013 годах — истечение периода блокировки спровоцировало значительные колебания и боковую торговлю.
Это нормально, здорово и признак успеха.
На этом этапе компания не потерпит краха, а активы не умрут. На самом деле происходит передача власти: ранние верующие передают эстафету новому поколению держателей, которые покупают по более высокой цене и с другим инвестиционным циклом.
От шифропанков до институтов, от либертарианских идеалистов до отделов корпоративных финансов, от истинно верующих до попечителей, управляющих миллиардами долларов.
Это не хорошо и не плохо, это просто эволюция – это естественный жизненный цикл успешного актива.
передача власти
Эта трансформация имеет далеко идущие последствия и заслуживает внимания.
Биткойн родился из идеологии, созданной шифропанками, которые верили в децентрализацию, стремились к свободе от государственного контроля и верили в математическую определенность, а не в институциональное доверие. Ранние последователи — это бунтовщики, не сторонники мейнстрима и провидцы, которые видят потенциал там, где его не видят другие.
Сегодня эти люди получили должное и передают эстафету. Сущности, принимающие эстафету, меньше сосредоточены на идеологии и больше сосредоточены на вознаграждениях. BlackRock не заботится о том, чтобы быть собственным банком, ее заботит только диверсификация портфеля и доходность с поправкой на риск.
Это потеря? В некотором смысле да. Биткойн, возможно, никогда не будет обладать той агрессивной энергией, которая была у него в первые дни, дни 100-кратной доходности за год могут пройти, а волатильность, которая когда-то создавала огромное богатство, уменьшится по мере диверсификации держателей.
Но это также и победа: Биткойн просуществовал достаточно долго, чтобы приеться; его успех был настолько полным, что ранние верующие могли фактически получить наличные; и его ценность была доказана до такой степени, что его начали покупать даже самые консервативные финансовые учреждения мира.
Что еще более важно, с точки зрения структуры рынка, такое распределение чипов является чрезвычайно оптимистичным в долгосрочной перспективе.
Почему диверсифицированные холдинги лучше концентрированных холдингов
Наблюдение за традиционным рынком помогло мне понять истину, применимую и к Биткойну: концентрированные активы хрупки, а рассредоточенные активы антихрупки.
Когда Биткойн принадлежал в основном тысячам первых пользователей, рынок был по своей сути нестабильным — несколько кошельков могли существенно повлиять на цену, а решение одного человека продать могло вызвать волновой эффект на рынке. Цены сильно колеблются просто потому, что структура держателей нестабильна.
Но по мере того, как холдинги становятся более диверсифицированными (миллионы инвесторов владеют небольшими позициями, а не тысячами, имеющими огромные позиции), структура рынка становится более стабильной.
Подумайте об этом на практике: если 100 человек владеют 50% предложения, и один из них решит продать, на рынок хлынет 0,5% от общего предложения, что неизбежно повлияет на цену; но если 1 миллион человек будет владеть 50% предложения, даже если 10 000 человек решат продать, общее давление продаж все равно будет составлять 0,5%, но оно будет рассредоточено среди тысяч транзакций в разное время, по ценам и на разных платформах, и влияние будет ослаблено.
Именно это происходит после IPO: первоначальная группа акционеров невелика (основатели, первые сотрудники, венчурные капиталисты), а после истечения срока IPO и периода блокировки холдинги диверсифицируются — от сотен до миллионов держателей, включая индексные фонды, розничных инвесторов и учреждения.
Волатильность акций снижается не потому, что компания менее привлекательна, а потому, что структура владельцев более устойчива.
Биткойн в настоящее время переживает этот переход. Первые киты, которые когда-то могли единолично влиять на рынок, сокращают свои активы до тысяч институциональных инвесторов через ETF, до миллионов розничных инвесторов через биржи, до отделов корпоративных финансов и пенсионных фондов.
Каждый биткойн, переведенный с централизованной учетной записи на децентрализованную учетную запись, делает сеть более устойчивой, цену более стабильной и актив более зрелым.
Конечно, это означает, что дни 10-кратной прибыли, возможно, ушли в прошлое, но это также означает, что риск концентрированных продаж, ведущих к катастрофическому краху, снижается.
Децентрализованная структура держателей является ключом к отличию спекулятивных активов от инструментов долговременного хранения стоимости. Это также единственный способ превратить Биткойн из волшебной интернет-валюты в глобальный денежный актив.
будущий график
Если эта точка зрения верна (и я думаю, что доказательства ее убедительно подтверждают), чего следует ожидать инвесторам?
Во-первых, будьте терпеливы. Период распространения чипов IPO обычно длится 6-18 месяцев, а текущий процесс, возможно, продолжается уже несколько месяцев, но он еще не завершен. Кроме того, цикл Биткойна быстрее, чем у бумажных активов. С точки зрения биткойн-времени, возможно, нам осталось далеко за 6 месяцев. На данный момент ожидается, что боковое движение продолжится, Биткойн по-прежнему будет разочаровывать людей тем, что не растет с рисковыми активами, настроения рынка могут оставаться в течение некоторого времени подавленными — и не будет четкого сигнала, рост может внезапно начаться, когда уже есть потенциал роста.
Во-вторых, снижается волатильность. Поскольку активы диверсифицированы, резкие взлеты и падения в предыдущих циклах ослабнут — когда-то обычное снижение на 80% может стать 50%, а снижение на 50% может стать 30%; 10-кратное увеличение может стать 3-кратным. Это разочарует спекулянтов, стремящихся к высокому риску, но успокоит риск-менеджеров.
В-третьих, корреляция с традиционными рисковыми активами может восстановиться после окончания периода распределения. Как только первые гигантские киты завершат сокращение и их активы будут полностью диверсифицированы, Биткойн может снова следовать настроениям рынка, но волатильность будет ниже и более стабильной.
Четвертое (ключевой момент): Настроения рынка улучшатся только после того, как распределение чипов будет в основном завершено. Люди сейчас разочарованы, потому что не понимают, на каком этапе они находятся: они ждут, пока Биткойн пойдет в ногу с фондовым рынком, и беспокоятся об окончании четырехлетнего цикла. Будьте терпеливы: как только сильное давление со стороны продавцов будет снято и институты начнут терпеливо наращивать позиции, чтобы поглотить раннее предложение, путь вперед станет ясен.
Точные сроки предсказать невозможно, но любой, кто видел подобные закономерности на традиционных рынках, может определить текущие тенденции.
Созревание класса активов
Каждая революционная технология претерпит такую эволюцию.
На заре Интернета компании, основанные верующими, не имели бизнес-модели, но твердо верили, что возможность подключения изменит мир. Они были правы, многие люди стали чрезвычайно богатыми. Затем лопнул пузырь доткомов, произошла консолидация отрасли, изменилась структура акционерного капитала, и мечтатели уступили место деятелям. Интернет не умер, но фактически реализовал эту идею, просто в более длительные сроки, чем предполагалось в начале шумихи.
Персональные компьютеры, мобильные телефоны, облачные вычисления, искусственный интеллект — все преобразующие технологии следуют одной и той же траектории: первые верующие идут на огромные риски, получают огромные награды, когда технология достигает успеха, и в конечном итоге осознают преимущества; затем вступаете в период трансформации, кажущейся неудачей, но на самом деле взрослеющей.
Биткойн идет по тому же пути.
Первые держатели рисковали, когда биткойн мог упасть до нуля, терпели насмешки, нормативную неопределенность и технические трудности, строили инфраструктуру, пережили крах Mt. Gox, упорствовали в борьбе за расширение и активно продвигались, когда никто не слушал.
Им это удалось: Биткойн теперь является активом с рыночной стоимостью более 1 триллиона долларов США и признан крупнейшими финансовыми институтами мира.
Теперь они пожинают заслуженную прибыль.
Это не конец Биткойна и даже не начало конца, а конец начала.
От спекуляций к институциональным холдингам, от шифропанк-экспериментов к глобальным активам, от концентрированных холдингов к децентрализованным активам, от резких колебаний к стабильности, от революционных к фундаментальным.
Возможности периода распространения
Что вселяет во меня уверенность, так это то, что я видел обе стороны.
Я понимаю, как работают традиционные финансы, и знаком с закономерностями IPO, истечением срока блокировки и институциональными позициями; Я также понимаю криптосообщество — на этот раз его надежды, разочарования и разные убеждения.
Иногда оно отличается, иногда нет.
Нынешняя ситуация с Биткойном не отличается от других, а является отражением экономических законов, которые доминировали на рынке в течение сотен лет, в новом сценарии.
Медлительность, ощущаемая всеми, не является признаком неудачи, а признаком того, что вы находитесь на самом сложном этапе пути: ранние верующие обналичивают деньги, а поздние верующие чувствуют, что они упустили свою выгоду. Этот этап неудобен, разочаровывает, но необходим.
Ключевая идея, которая вселяет уверенность в долгосрочных инвесторов, заключается в следующем: как только распределение фишек будет завершено, структура Биткойна станет сильнее, чем когда-либо.
Когда позиции будут распределены между тысячами китов на ранних стадиях и миллионами инвесторов, активы станут более устойчивыми, их будет сложнее контролировать одной организации, они будут более стабильными и зрелыми, а также смогут лучше поглощать большие объемы средств, не вызывая резких колебаний.
IPO приближается к завершению, и плоды пожинают киты на ранних стадиях. Окончательный биткойн будет готов к следующему этапу — он больше не будет спекулятивным инструментом, приносящим огромную прибыль, а станет базовым денежным активом с децентрализованной и стабильной структурой держателей.
Для тех, кто покупал по 100 долларов и мечтал заработать 10 миллионов, это может показаться скучным. Но для учреждений, управляющих триллионами долларов, компаний, стремящихся диверсифицировать свои балансы, и стран, изучающих резервные активы, скука – это именно то, чего они хотят.
Волнение от концентрированных активов сменяется сохранением диверсифицированных активов, при этом ранние верующие передают эстафету долгосрочным держателям с разными мотивами, которые покупают по более высоким ценам.
Вот как выглядит успех, это IPO Биткойна.
Как только этот процесс завершится, распределение фишек закончится и активы будут полностью рассредоточены, официально может начаться настоящее институциональное принятие – потому что рынок, наконец, сможет принимать большие объемы средств, не беспокоясь о давлении огромных концентрированных позиций, ожидающих выхода.
Текущая консолидация разочаровывает, настроения плохие, а расхождение с рисковыми активами сбивает с толку.
Но фундаментальные основы Биткойна никогда не были такими сильными, и структурные изменения в активах от концентрации к децентрализации — единственный способ превратить его из революционного эксперимента в долгосрочный денежный актив.
Первые киты переживают собственное событие ликвидности, и пусть они так и делают – они этого заслуживают. И биткойн, который они оставляют после себя, стал сильнее, более децентрализованным и более устойчивым, чем когда они изначально владели им.
Это не повод отчаиваться, а возможность выстроить позицию. Волатильность Биткойна — это цена его стадии рождения; и его стабильность будет доказательством его стадии зрелости.
